财信研究评1-7月宏观数据：消费刺激待加码，投资引领格局强化

编辑/2020-08-16/ 分类：阳光指南/阅读：

核心观点：上半年国内经济呈恢复性增长态势，但供给端修复明显快于需求端。供需缺口扩大下，企业去库存压力增加，经济修复速度边际放缓。预计政策发力方向将向需求端倾斜，基建引领、房地产相随、结构优化、投资拉动经济复苏的格局有望延续，带动下半年GD ...

核心观点：

上半年国内经济呈恢复性增长态势，但供给端修复明显快于需求端。供需缺口扩大下，企业去库存压力增加，经济修复速度边际放缓。预计政策发力方向将向需求端倾斜，基建引领、房地产相随、结构优化、投资拉动经济复苏的格局有望延续，带动下半年GDP增速逐季提升。预计三季度GDP增长5.5%左右，全年约增长2.5%。

摘要：

>> 工业增加值：南方汛情拖累基建生产放缓，但政策助力制造业和外企生产加快，工业产出维持平稳增长、结构持续优化。7月份规模以上工业增加值同比增长4.8%，增速与上月持平，略低于市场预期。其中，受南方洪涝天气影响，基建类生产放缓较多，如采矿业、电力燃气及水的生产与供应业增加值分别较上月降低4.3和3.8个百分点，国企生产也同步放缓；但上半年国家大幅增加制造业中长期贷款、加大稳外资稳外贸等扶持政策效果显现，7月制造业和外企增加值增速，分别较上月提高0.9和3.4个百分点，对维持工业生产平稳形成有力支撑。此外，从结构上看，高技术制造业生产持续领跑，1-7月增速高于同期制造业5.2个百分点，新旧动能转换提速。

>> 国内生产总值（GDP）：预计三季度增长5.5%左右，全年GDP约增长2.5%。一是基建引领、房地产相随、结构优化、投资拉动经济复苏的格局已然形成，即全年基建投资有望实现双位数的增长；房地产投资增速将继续反弹提高，但边际增幅放缓概率增加，全年增速低于去年水平；制造业投资降幅收窄但改善空间有限，但其内部结构调整将明显提速。二是在“六保”+“六稳”政策护航下，消费环比回升无悬念，但疫情未退、居民收入承压，特别是低收入群体增收困难，全年社零转正压力较大。三是国际疫情仍处于较长的高峰平台期，将对国内出口增速形成一定制约，但全球经济修复不会停滞，外需边际回暖下国内贸易不宜过度悲观，预计全年出口降幅在5%以内。

>> 消费：修复动力有所不足，亟待加大政策刺激力度。7月份国内社零增速同比下降1.1%，尚未转正，除汽车外的社零消费同比下降2.4%，降幅较6月份还扩大1.4个百分点，居民消费修复动力明显不足。其中，疫情未退下居民担忧情绪犹存，餐饮收入同比下降11.0%，仍为社零最大拖累项之一；此外，汽车消费虽助力本月商品零售增速转正，但其他消费的拉动作用均有所弱化，如汽车消费增速较上月提高20.5个百分点，是本月社零最大亮点，同期必需消费品、房地产相关消费品、多数其他可选品增速均较上月回落，对社零的拉动作用明显弱化。展望未来，居民收入减少、就业面临压力，叠加全球疫情未退，预计弱消费格局将延续，全年社零增速转正压力较大。后续消费恢复，依赖政府加大对低收入群体和汽车等占比高消费的扶持力度。

>> 投资：下半年基建引领作用将加快显现。一是海外疫情仍存较大不确定性，制造业投资修复依然较慢，但新旧动能转换将加速。预计在国内外需求修复和政策扶持下，制造业投资降幅有望继续收窄，但全球经济萎缩和企业盈利改善偏慢，制造业大幅改善空间有限。同时在外有压力、内有动力、强力改革的大背景下，我国结构调整成效显现，动能转换将加速。二是南方汛情的短期扰动将消退，基建投资增速有望加速。7月受汛情影响，当月基建投资增速有所放缓，但在项目储备充足和财政资金保障下，汛情过后基建投资将迎来快速反弹，全年有望实现两位数的增长。三是下半年房地产投资增速有望继续提高，但边际增幅放缓概率提高。二季度以来房地产市场明显回暖，7月份这一趋势得以延续，销售面积、资金来源、土地购置面积增速都继续提高或在高位。预计年内宽松环境边际趋紧，投资增速回升幅度放缓，全年水平低于去年。

>> 政策展望：随着国内疫情与经济向好发展，阶段性对冲政策将适时退出，逐步回归常态。货币方面，预计前期“宽货币+宽信用”双宽组合将进入“稳货币+稳信用”双稳组合，信用精准导向，结构性政策将担当重任，降息难现，但短期货币政策亦不存在大幅收紧的基础。财政方面，财政发力空间充足，下半年财政将继续用好抗疫特别国债、专项债券和财政赤字等资金，做好“六保”和“六稳”，同时助力经济结构转型。

正文

一、工业增加值：政策助力生产平稳增长，产出结构持续优化

1-7月份规模以上工业增加值同比下降0.4%（见图1），降幅较1-6月份收窄0.9个百分点，较去年同期降低6.2个百分点。其中，7月当月规模以上工业增加值同比增长4.8%，增速与6月份持平。受南方洪涝天气影响基建类生产放缓，叠加消费等需求修复依旧偏慢，且工业生产增速已恢复至去年同期水平，进一步抬升动力有所不足，本月工业生产增速略低于市场预期。但受益前期金融等扶持政策效果显现，本月制造业和外企生产均提升较快，工业产出结构亦持续优化。

从三大门类看，受南方洪涝天气影响基建类生产放缓较多，但受益结构性信贷政策效果显现制造业生产有所加快。如7月当月与基建相关的采矿业、电力燃气及水的生产与供应业增加值增速分别为-2.6%和1.7%，较6月份分别降低4.3和3.8个百分点；同期制造业增加值增长6.0%，增速较6月份提高0.9个百分点（见图2），反映出上半年国家加大对小微企业和制造业融资支持力度效果显现，制造业生产加快。根据央行二季度货币政策执行报告，截止2020年6月末，国内制造业中长期贷款增速为24.7%，创十年来新高，高出同期信贷增速11.5个百分点，对制造业生产恢复提供了有力支撑。

从制造业内部结构变化看，高技术制造业生产持续领跑，新旧动能转换提速。1-7月份高技术制造业增加值增长5.3%（见图3），增速较1-6月份提高0.8个百分点，快于同期制造业5.2个百分点，表明高技术制造业生产持续领跑，国内新旧动能加快转换。其中，计算机、通信及其他电子设备制造业增加值增长6.7%，增速较1-6月提高1个百分点（见图4），是高技术制造业生产改善的主要推动力。

同时，受益房地产与基建投资改善，预计1-7月高耗能制造业增加值增速也大概率继续回升（部分行业数据暂未公布）。如已公布数据的高耗能制造业行业中，黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业、化学原料及化学制品业和非金属矿物制品业增加值增速均较1-6月有所提高，且前两者增速已连续三月为正（见图5）。当前国内高技术制造业利润占制造业总利润的比重仍不足两成，为对冲疫情影响，预计“新老基建”将继续协同发力，高技术与高耗能制造业生产均有望保持增长态势。

从企业登记注册类型看，外企生产提升较快，国企和私企生产均有所放缓。如7月份外企增加值增长7.6%，增速创2018年以来新高，较上月大幅提高3.4个百分点；同期国企和私企增加值分别增长4.1%、4.2%，增速分别较上月降低0.8和0.6个百分点。其中，外企生产明显加快，一方面源于近期国家不断加大稳外资、稳外贸政策扶持力度，另一方面与去年同期基数较低也密切相关，如2019年7月外企增加值增速为-0.2%，环比降低2个百分点，为去年所有月份中第二低位。国企生产放缓或与南方洪涝天气下基建生产受限有关，私企生产维持回落态势则源于消费等需求恢复偏慢和去年同期高基数的共同拖累，如2019年7月私企增加值增速高达7.3%，高于同期规模以上工业2.5个百分点。

二、国内生产总值（GDP）：预计三季度增长5.5%左右，全年约增长2.5%

二季度GDP同比增长3.2%，增速由负转正，较一季度提高10个百分点，经济增长动能进一步恢复。从三大需求来看，二季度投资拉动经济复苏格局明显，进出口韧性十足修复情况也好于预期，但最终消费修复节奏依旧相对偏慢。如从三大需求的贡献率看，二季度资本形成、净出口和最终消费贡献率分别为156.7%、16.6%和-73.3%，资本形成毫无疑问是拉动经济回升的主因，同期最终消费贡献率为负表明消费增速尚未转正，对GDP的拖累依旧较大。从三大需求的拉动作用看，二季度资本形成、净出口和最终消费分别拉动GDP提高5.0、提高0.5和降低2.3个百分点，较一季度分别增加6.5、1.5和2.0个百分点（见图8），也反映出资本形成为主要贡献力量。

展望下半年，随着前期货币财政刺激政策落地显效加速，国内GDP增速将呈逐季改善态势，全年有望实现2.5%的增长。一是基建引领、房地产相随、结构优化、投资拉动经济复苏的格局已然形成。其中，基建投资受益于财政发力和项目储备充足，全年有望实现双位数的增长；房地产投资在“三稳”政策、全球宽货币环境和行业自身周期力量的作用下，增速有望继续提高，但低于去年水平；企业盈利恢复偏慢将对制造业投资形成制约，但在外有压力、内有动力、强力改革的大背景下，我国结构调整成效显现，新旧动能转换将明显提速。二是在“六保”+“六稳”刺激政策护航下，消费环比回升无悬念，但疫情未退、居民收入承压，特别是低收入群体增收困难，全年社零转正压力较大。三是国际疫情仍处于较长的高峰平台期，将对国内出口增速形成一定制约，但全球经济修复不会停滞，外需边际回暖下国内贸易不宜过度悲观，预计全年出口降幅在5%以内。

综上，在当前已出台政策的基准情境下，2020年GDP增长2.5%左右（见图9）。

三、消费：修复动力有所不足，亟待加大政策刺激力度

（一）消费修复动力有所不足，除汽车外社零增速降幅还在扩大

1-7月份社会消费品零售总额（简称社零，下同）为204459亿元，同比下降9.9%，降幅较1-6月份收窄1.5个百分点，较去年同期降低18.2个百分点（见图10）。其中，7月社零消费同比下降1.1%，尚未转正，降幅较6月也仅收窄0.7个百分点；且除汽车外社零消费同比下降2.4%，降幅较6月还扩大1.4个百分点，表明居民消费修复依旧较弱。

疫情未退餐饮收入仍为社零最大拖累项。在社零总额中，餐饮收入的比重约10%左右，年内受疫情因素影响，其波动幅度明显加大，成为影响社零变动的主要因素之一。7月份国内餐饮收入下降11.0%，降幅较6月份收窄4.2个百分点，但增速仍低于同期社零9.9个百分点，表明疫情未退下居民担忧情绪犹存，聚集性、接触性餐饮消费持续受到较大制约、恢复偏慢，对社零拖累明显。

汽车消费助力商品零售增速转正，但其他消费的拉动作用均有所弱化。从限额以上商品零售分项看(见图11)，受益经济改善与刺激政策加码，7月汽车消费同比增长12.3%，增速较上月提高20.5个百分点，是助力本月商品零售由负转正增长0.2%的关键（汽车消费在商品零售中的比重约30%）。但7月其他类消费品恢复动力或有所不足，如粮油食品、中西药品等必需消费品修复已经完成，其增速较上月悉数回落；家电、家具等房地产相关消费维持疲软，本月增速均为负且较上月也有所下降；通讯器材、办公用品等其他可选消费品虽仍保持正增长，但拉动作用明显弱化，增速较上月均下降7个百分点以上。上述数据表明，前期各地政府发放消费券和网络主播带货等新业态快速发展，对消费的拉动已面临一些瓶颈，收入下降特别是低收入群体增收困难，对消费的拖累显现。未来消费修复依赖汽车等传统大宗消费持续改善、政府加大对低收入群体政策扶持力度。

（二）疫情未退叠加居民收入承压，下半年弱消费格局延续

展望下半年，国内经济持续向好，叠加“六保”+“六稳”刺激政策护航，预计国内消费继续渐进修复，但疫情未退、居民收入承压，全年社零增速转正压力较大。

一是居民收入承压对消费持续形成制约。受国内经济增速回落、部分居民就业困难影响，2020年上半年城镇和农村居民实际人均可支配收入分别下降2.0%和1.0%（见图12），对消费形成明显制约。其中，新冠肺炎疫情冲击下，国内中小微企业受损尤为严重，上半年数据显示居民经营净收入下降5.1%，是拖累居民收入增长主要原因之一(见图13)。往后看，历史数据显示，工业企业利润增速约领先城镇居民人均可支配收入增速3个季度左右，自2018年三季度以来国内工业企业利润持续回落，至今已连续18个月维持负增长（累计值），预示未来居民收入大概率仍难以大幅提升。

二是房地产对消费的挤占效应并未得到大幅缓解。近期一二线城市房价回升导致楼市销售热度上涨，居民购房支出有所增加，对消费形成一定挤占；叠加前期累积的住房贷款本金及利息负担仍需时间消化，部分居民可用于消费的资金依旧有限。如截至2020年二季度末，国内个人住房贷款余额高达32.5万亿元，同比增长15.7%，增速自2017年以来持续回落，但仍远高于同期居民收入的增长速度。

三是疫情未退居民担忧情绪犹存，餐饮收入修复持续偏弱。当前，全球新冠肺炎累计确诊病例超过2000万例，单日新增确诊病长期维持在20万例以上，全球战“疫”已陷入持久战，疫情防控常态化已成为趋势。受此影响，居民对疫情的担忧难以消退，叠加疫情常态化或导致消费者用餐习惯发生一定改变，餐饮收入回升持续受到制约。

四、投资：下半年基建引领作用将加快显现

随着疫后国内生产生活秩序全面恢复和系列稳投资政策进一步落地见效，固定资产投资和民间投资累计增速降幅均有所收窄。1-7月份固定资产投资同比下降1.6%，降幅较1-6月份收窄1.5个百分点，比去年同期回落7.3个百分点；同期民间固定资产投资同比下降5.7%，降幅较上月收窄1.6个百分点，比去年同期下降11.1个百分点（见图14）。

从固定资产投资和民间投资累计增速差看，7月份两者差值为4.1%，较上月回落0.1个百分点，是2017年以来的次高点，反映出疫后民营企业扩产投资意愿不及国有企业，民营企业生产经营恢复面临的困难较大。当前全球经济正在加速重启，但全球疫情峰值未到，仍在加速蔓延，外需环境的不确定性将长期制约民营企业的投资意愿，预计民间投资大幅改善空间有限。

（一）新旧动能转换加快，年内制造业投资将缓慢修复

1-7月份制造业投资同比下降10.2%，降幅较上月收窄1.5个百分点，边际回升速度趋缓。在制造业投资中，民间投资的比重在85%左右，所以民间投资的走向，决定了整个制造业投资的发展方向。疫情下民营和中小微企业受冲击最大，且我国制造业出口依赖度较高，全球经济需求萎缩和中美贸易摩擦升温会制约企业投资意愿，三大投资需求中制造业增速和恢复速度均滞后于其他投资（见图15）。

出口制造业修复偏慢，对制造业投资的拖累较大。我们以各行业出口交货值/营业收入比重是否高于工业企业平均值为标准，将制造业划分为两类，即出口制造业和其他制造业，并分别计算两者的投资增速。计算结果显示，疫情冲击下出口制造业投资降幅持续高于其他制造业（见图16），是制造业投资的主要拖累。预计在政策帮扶和海外经济需求有所回暖下，出口制造业投资增速降幅将有所收窄，但全球疫情峰值未到、贸易保护主义抬头、海外经济萎缩叠加影响下，外需不确定性增加将对出口制造业投资形成抑制，其回升速度和幅度不宜过分高估。

高技术制造业三个月正增长，新旧动能转换提速明显。根据统计局数据，1-7月高技术制造业投资累计增长7.4%，较1-6月份提高1.6个百分点，连续三个月正增长，高于整体制造业17.6个百分点（见图17），我国经济结构调整步伐持续加快。

展望下半年，制造业降幅将继续收窄，但改善空间有限。一是企业盈利将制约制造业投资增速的增长。利润水平直接影响企业当前的投资能力和未来的投资预期，而2019年以来，工业企业盈利持续负增长，且疫后民营企业复工复产相对滞后，民营企业利润恢复偏慢将持续制约企业投资意愿（见图18）。二是国内外需求回暖尤其是基建和房地产需求的释放，将带动部分制造业需求，对制造业投资形成支撑。三是全球疫情蔓延和经济恢复仍存较大不确定性，出口依赖型企业的盈利前景还不明朗，企业扩大产能的意愿有所下降。四是0730政治局会议明确货币政策要“精准导向”，表明未来结构性政策将担当重任，在“量”和“价”上同时向制造业、中小微企业倾斜，制造业货币融资环境有望持续改善，对制造业投资形成一定支撑。7月份民营企业产业债信用利差较上月提高9.5BP，其与国有企业间的信用利差仍在扩大（见图19），表明政策扶持力度仍需加码。

（二）南方汛情扰动，基建投资增速放缓，但全年有望实现双位数的增长

1-7月份，基础设施建设投资和基础设施建设投资（不含电力）分别同比增长1.2%和下降1.0%，分别较上月提高1.3和1.7个百分点，分别比去年同期回落1.7和4.8个百分点（见图15）。

从当月增速看，7月基础设施建设投资和基础设施建设投资（不含电力）分别同比增长7.7%和7.9%，分别较6月下降0.6和提高1.1个百分点。受南方汛情影响，部分基建项目施工进度放缓，导致7月广义基建投资增速有所回落。分行业看，电力行业投资增速略有下降，但1-7月份仍实现18%的高增长，交通运输和水利环境投资增速均继续回升，南方汛情对基建的拖累正在边际减弱。因此，汛情过后，基建投资引领、投资拉动经济复苏的格局仍将延续。

展望下半年，在专项债发行提速、特别国债拨付落实和赤字率使用的合力作用下，基建投资增速将继续提升，全年有望实现双位数的增长。

一是专项债扩容提效将助力基建投资增速回升。1-7月新增专项债累计发行2.27万亿元，完成2020年额度的60%，年内还有约1.5万亿元的新增专项债券要发行（见图20）。财政部要求财政部要求新增专项债券在10月底前发行完毕，因此8-10月份地方专项债发行将提速，叠加今年专项债用途明确，其对基建投资的拉动将明显增强。值得注意的是，7月份开始已有专项债投向棚改领域，将对基建专项债资金形成一定的挤占（见图21）。

二是基建项目储备充足，基建投资增长后劲较强。通过梳理各省重大项目投资计划，2020年全年各省重大项目计划投资总额超10万亿元，且基建项目数平均比重在36.5%左右，在财政发力的政策背景下，各省重大投资项目有望加速落地，后续基建投资增长延续性较强。根据全国投资项目在线审批监管平台数据，疫后全国基建项目申报提速明显，如截止到7月17日，发改委基建项目累计申报金额23.2万亿元，同比增长83.8%，基建项目建设的市场热情较高。

三是疫后我国数字经济发展提速，“新基建”将迎来快速发展。疫情下居家隔离使远程办公、在家教育、网络消费等需求出现逆势增长，同时大数据技术也在疫情防控中发挥了重要作用。鉴于上述行业均离不开互联网、云计算、大数据等技术支持，同时政策支持力度在不断加大，预计新基建投资增速将迎来快速发展，将对基建投资产生一定的支撑。如根据统计局数据，上半年新型基础设施的投资增长态势较好，新建5G移动基站数量超过20万个。

（三）下半年房地产投资增速有望继续提高，但边际增幅放缓概率提高

1、二季度以来房地产市场销售明显回暖，住宅库存去化速度快于非住宅

房地产市场继续回暖，量涨价稳迹象明显。2020年1-7月商品房销售面积同比增长-5.8%，降幅较1-6月收窄2.6个百分点（见图22），5、6、7月销售面积增速连续三个月转正。在价格方面，7月份延续前期企稳迹象，70个大中城市新建商品住宅价格指数较上月回落0.1个百分点，但一线城市房价出现上涨，从上月的3.3%提高到3.6%，连续连两个上涨（见图23）；百城住宅价格指数连续三个月上涨，其中一线和三线城市上涨更为明显。因此，7月商品房销售金额增速与销售面积增速之差继续扩大，但整体仍处于低位水平（见图24）。

从供给端看，二季度以来去库存进程加速。一是存销比（待售面积与近三个月平均销售面积之比）趋于回落。受年初以来疫情影响，商品房库存增加，但5-7月份销售面积增速转正，库存去化加速，存销比从4月份的5.3倍降至7月份的3.1倍（见图25），预计年内仍将趋于下降。二是商品房待售面积连续5个月减少。3-7月分别环比减少277、472、484、690、390万平方米（见图26），其中住宅待售面积分别环比减少440、453、436、512、316万平方米，表明随疫情得到有效控制，供给压力有所减缓。三是非住宅库存去化速度不及住宅。2018年以来商业营业用房和办公楼销售面积增速趋于下降，如2018年初至2020年7月，商业营业用房和办公楼销售面积增速分别从14.6%、12.0%降至-18.8%、-21.8%，但3月份以来降幅也明显收窄，但去化速度明显不及住宅（见图27），非住宅投资增速的表现也类似（见图28），表明商业活动疫后恢复速度较慢。

2、下半年房地产投资增速有望继续反弹提高，但边际增幅放缓概率提高

2020年1-7月，全国房地产开发投资同比名义增长3.4%，较1-6月提高1.5个百分点，累计增速实现2个月连续正增长，单月增速已经5个月正增长，回到往年正常水平（见图29）。展望未来，从几个领先指标看，年内投资增速将继续反弹，但边际增幅大概率放缓。

一是年内货币环境和“三稳”政策依然有利于房地产投资资金来源的稳定，但宽松政策环境预计将趋于边际收紧。根据历史经验，房地产投资与资金成本和流动性充裕程度密切相关。在货币政策宽松期间，金融环境较为友好，表现为资金价格降低、流动性充裕，房地产投资增速则提高，反之则相反。2020年以来，面对疫情的意外冲击，货币政策更加灵活适度，社会融资成本进一步下降，全年金融机构的贷款利率将大概率下行。今年房地产市场仍将坚持“房住不炒”定位，各地方政府执行“稳地价、稳房价、稳预期”政策，预计政策面对房地产市场影响偏中性，全年资金面有利于房地产资金来源的稳定（见图30）。但出于防风险的考量，年内剩余数月房地产政策将整体稳中趋紧，房地产资金来源增速放缓概率增加。

二是房地产资金来源增速将趋稳提升。2020年1-7月房地产资金来源同比增长0.8%，首次转正，较1-6月提高2.7个百分点，连续5个月大幅走高（见图31）。从资金来源细项数据看，7月份其他资金（由个人按揭贷款、定金及预收款两部分组成，且定金及预收款占比达到约7成）、自筹资金、国内信贷、利用外资增速均出现反弹，国内贷款和自筹资金增速由负转正（见图32），利用外资更是连续3个月正增长。由于“其他资金”在房地产资金来源中比重最高，约占50%左右，所以其对房地产资金来源增速有决定性作用。随着销售回暖，个人按揭贷款、定金及预收款增速都趋于上升，其中个人按揭贷款增速从2月的-12.4%提高到7月的6.6%（见图33），7月份货币数据中居民中长期贷款同比大幅多增1650亿元，也对此提供了印证。随着近期部分城市房地产市场量价齐涨，这些城市收紧了限制性政策，但从全国整体看，房地产调控政策将继续处于稳定观察期，房企融资环境也不会出现“大水漫灌”现象。预计年内“其他资金”还会继续趋稳提升，只是速度有所放缓。

三是领先指标房地产销售面积增速有望继续反弹提高，下半年投资增速有望继续回升，但房地产投资增速低于去年水平。2017年以来，受房地产调控政策影响，房地产销售面积增速大幅回落，从2017年2月份的25.1%降至2019年1-12月份的-0.1%，2020年在疫情冲击下又大幅下降，但疫后快速反弹，连续3个月正增长（见图34）。在“三稳”房地产政策环境下，我们预计房地产销售面积增速将在疫情稳定后，继续反弹提高，有利于房地产投资增速的稳定，预计下半年房地产投资将继续处于回升周期中，但整体投资增速将低于去年（见图35）。

四是土地购置面积增速继续反弹，预示疫后房地产投资增速也将回升。受限制性政策和信贷融资的约束，2019年以来土地购置面积增速持续负增长。2020年1-7月同比下降1.0%，但降幅大幅收窄（见图36）。分城市等级看，2020年7月一二三线城市土地购置面积同比增速均处于高位（见图37）。展望未来，随着房地产继续去库存，房地产企业存在较大的补库存动力，后期土地购置面积增速有望保持稳定，但在“房住不炒”和“三稳”政策的引导下，预计增幅有限，也将限制房地产投资增速的反弹力度。